(六)中國資產證券化的發(fā)展

　　中國內地資產證券化起步于20世紀90年代初，但發(fā)展較多波折，對國內證券市場產生的影響較小。l992年，三亞市開發(fā)建設總公司以三亞市丹州小區(qū) 800畝土地為發(fā)行標的物，土地每畝折價25萬元(17萬元為征地成本，5萬元為開發(fā)費用，3萬元為利潤)，發(fā)行總金額2億元的三亞地產投資券，預售地產 開發(fā)后的銷售權益，首開房地產證券化之先河。l996年8月，珠海市人民政府在開曼群島注冊了珠海市高速公路有限公司，以當?shù)貦C動車的管理費及外地過境機 動車所繳納的過路費作為支持，根據(jù)美國證券法律的l44A規(guī)則發(fā)行總額為2億美元的資產擔保債券(其中一部分為年利率為9.125%的l0年期優(yōu)先級債 券，發(fā)行量是8 500萬美元;另一部分為年利率為11.5%的l2年期的次級債券，發(fā)行量為11 500萬美元)。隨后，國內高速公路建設不同程度引入了證券化融資設計，據(jù)不完全統(tǒng)計，國內有20余省、市、自治區(qū)高速公路建設采用了證券化融資方案。此 外，以中集集團為代表的大型企業(yè)還成功開展了應收賬款證券化交易。從這些交易的結構看，多數(shù)采用了離岸證券化方式，因此較少受到國內證券市場的關注。

　　2005年被稱為“中國資產證券化元年”，信貸資產證券化和房地產證券化取得新的進展，引起國內外廣泛關注。2005年4月，中國人民銀行、中國銀監(jiān)會 發(fā)布《信貸資產證券化試點管理辦法》，將信貸資產證券化明確定義為“銀行業(yè)金融機構作為發(fā)起機構，將信貸資產信托給受托機構，由受托機構以資產支持證券的 形式向投資機構發(fā)行受益證券，以該財產所產生的現(xiàn)金支付資產支持證券收益的結構性融資活動”，中國銀監(jiān)會于同年11月發(fā)布了《金融機構信貸資產證券化監(jiān)督 管理辦法》;同時，國家稅務總局等機構也出臺了與信貸資產證券化相關的法規(guī)。2005年l2月，作為資產證券化試點銀行，中國建設銀行和國家開發(fā)銀行分別 以個人住房抵押貸款和信貸資產為支持，在銀行間市場發(fā)行了第一期資產證券化產品(見圖5—6)。2005年l2月21日，內地第一只房地產投資信托基金 (REITs)——廣州越秀房地產投資信托基金正式在香港交易所上市交易。

　　2006年以來我國資產證券化業(yè)務表現(xiàn)出下列特點：

　　1.發(fā)行規(guī)模大幅增長，種類增多，發(fā)起主體增加。資產證券化產品種類增多，基礎資產涉及信貸資產、不動產{租賃資產、應收賬款、收費項目等等。發(fā)行規(guī)模 從2005年81.96億元增長到2006年的ll5·8億元、2007年178億元、2008年302億元。①資產證券化發(fā)起人除商業(yè)銀行和企業(yè)之外， 資產管理公司、證券公司、信托投資公司均成為新的發(fā)起或承銷主體。

　　2.機構投資者范圍增加。2006年5月，中國證監(jiān)會發(fā)布了《關于證券投資 基金投資資產支持證券有關事項的通知》(證監(jiān)基金字[2006]93號)，準許基金投資包括符合中國人民銀行、中國銀監(jiān)會相關規(guī)定的信貸資產支持證券，以 及中國證監(jiān)會批準的企業(yè)資產支持證券類品種。緊接著，6月份，國務院又頒布了《關于保險業(yè)改革發(fā)展的若干意見》(簡稱“國十條’’)，提出在風險可控的前 提下，鼓勵保險資金直接或間接投資資本市場，穩(wěn)步擴大保險資金投資資產證券化產品的規(guī)模和品種。

　　3.二級市場交易尚不活躍。目前資產證券化產 品的投資主體主要是各類機構投資者，以大宗交易為主，通常采取買人并持有到期策略，導致市場流動性嚴重不足。以2009年2月為嘲.資產支持證券托管數(shù)總 計49只，票面總金額為566.06億元，但全月僅發(fā)生9筆交易，交易量為l0.69 億元。

　　三、結構化金融衍生產品

　　(一)結構化金融衍生產品的定義

　　結構化金融衍生產品是運用金融工程結構化方法，將若干種基礎金融商品和金融衍生產品相結合設計出的新型金融產品。鞫前最為流行的結構化金融衍生產品主要 是由商業(yè)銀行開發(fā)的各類結構化理財產品以及在交易所市場上可上市交易的各類結構化票據(jù)。它們通常與某種金融價格相聯(lián)系，其投資收益隨該價格的變化而變化。

　　(二)結構化金融衍生產品的類別

　　1.按聯(lián)結的基礎產品分類，可分為股權聯(lián)結型產品(其收益與單只股票、股票組合或股票價格指數(shù)相聯(lián)系)、利率聯(lián)結型產品、匯率聯(lián)結型產品、商品聯(lián)結型產品等種類。

　　2.按收益保障性分類，可分為收益保證型產品和非收益保證型產品兩大類，其中前者又可進一步細分為保本型產品和保證最低收益型產品。

　　3.按發(fā)行方式分類，可分為公開募集的結構化產品與私募結構化產品，前者通�？梢栽诮灰姿�交易。目前，美國證券交易所(ANEX)有數(shù)千種結構化產品上市交易;我國香港交易所也推出了結構性產品。

　　4.按嵌入式衍生產品分類。結構化金融產品通常會內嵌一個或一個以上的衍生產品，它們有些是以合約規(guī)定條款(如提前終止條款)形式出現(xiàn)的;也有些嵌入式 衍生產品并無顯性的表達，必須通過細致分析方可分解出相應衍生產品。按照嵌入式衍生產品的屬性不同，可以分為基于互換的結構化產品、基于期權的結構化產品 等類別。

　　當然，還可以按照幣種、期限、發(fā)行地等進行分類。

　　例：某外資銀行“A50中國指數(shù)基金保本投資產品”。

　　2009年3月，某外資銀行推出“A50中國指數(shù)基金保本投資產品”，下面為其說明書要點：

　　認購期：2009年3月4日一2009年3月18日;

　　交易日：2009年3月19日;

　　交收日：2009年3月23日;

　　結算日：2010年3月19日;

　　到期日：2010年3月23日;

　　期限：1年;

　　掛鉤標的：i股新華富時AS0中國指數(shù)基金(彭博編碼：2823HK);

　　投資收益：投資者于到期日可獲取的投資收益為：

　　情況(1)：若“觸發(fā)事件”曾經發(fā)生，則投資收益等于：投資本金×2.25%：

　　情況(2)：若“觸發(fā)事件”未曾發(fā)生，則投資收益等于：投資本金×MAX[(表現(xiàn)×參與率)，0%]。

　　觸發(fā)事件：在觀察期的任何l個交易所營業(yè)日，掛鉤標的超過交易日的140%。

　　參與率：顯卓理財/普通客戶：65%：私人銀行客戶：70%。

　　簡言之，如果一位相對看好中國股市的普通客戶購買了這份l年期產品，若指數(shù)漲幅曾超過l40%，他只能獲得2.5%年收益;若指數(shù)漲幅大于零而小于 40%，其收益等于指數(shù)漲幅的65%;若指數(shù)下跌，其收益為零，但能夠保本。很明顯。該產品實際上是一種掛鉤單一股權產品(i股新華富時AS0中國指數(shù)基 金)的結構化產品，考慮到i股新華富時A50中國指數(shù)基金為指數(shù)化產品，也可以將其視為掛鉤股票價格指數(shù)(新華富時AS0中國指數(shù))的結構化票據(jù);按收益 保障性分，該產品屬保本型產品;從發(fā)行方式上看，由于該產品只面向特定客戶，而且并未公開推廣，可以算作私募發(fā)行產品;從內置衍生產品考察，可以將其視為 嵌入期權的結構化產品。其支付特性可用圖5—7表示。