三、資本結構理論(★★★)

　　(一)MM理論

　　1.假設前提

　　(1)經(jīng)營風險可以用息稅前利潤的方差來衡量，具有相同經(jīng)營風險的公司稱為風險同類;

　　(2)投資者等市場參與者對公司未來的收益和風險的預期是相同的;

　　(3)完美資本市場，即在股票與債券進行交易的市場中沒有交易成本，且個人與機構投資者的借款利率與公司相同;

　　(4)借債無風險，即公司或個人投資者的所有債務利率均為無風險利率，與債務數(shù)量無關;

　　(5)全部現(xiàn)金流是永續(xù)的，即公司息前稅前利潤具有永續(xù)的零增長特征，債券也是永續(xù)的。

　　2.具體內(nèi)容

　　【例題3.多選題】在考慮企業(yè)所得稅的情況下，下列關于MM理論的說法不正確的有()。

　　A.隨著企業(yè)負債比例的提高，企業(yè)的價值隨之降低

　　B.有稅有負債企業(yè)的權益資本成本==有稅無負債企業(yè)的權益資本成本+有負債企業(yè)的債務市場價值/有負債企業(yè)的權益市場價值×(有稅無負債企業(yè)的權益資本成本一稅前債務資本成本)×(1—所得稅稅率)

　　C.有負債企業(yè)的權益資本成本比無稅時要小

　　D.利息抵稅收益的現(xiàn)值=負債總額×所得稅稅率

　　【答案】AB

　　【解析】MM理論認為，在考慮所得稅的情況下，隨著負債比例的提高，加權平均資本成本逐漸降低，因此，企業(yè)價值也隨之提高，在理論上全部融資來源于負債時，企業(yè)價值達到最大。所以選項A的說法不正確。考慮所得稅的有負債企業(yè)的權益資本成本與不考慮所得稅的負倩企業(yè)的權益資本成本的唯一差別是由(1—所得稅稅率)引起的，因此，選項B的表達式不正確，應該把其中的“有稅無負債企業(yè)的權益資本成本”改為“無稅無負債企業(yè)的權益資本成本”，由此可知，選項C的說法正確。利息抵稅收益的現(xiàn)值=(利息×所得稅稅率)的現(xiàn)值==(負債總額×利息率×所得稅稅率)的現(xiàn)值，由于MM理論假設利息永續(xù)不變，所以，利息抵稅收益的現(xiàn)值=利息/利息率=(負債總額×利息率×所得稅稅率)/利息率=負債總額×所得稅稅率，即選項D的說法正確。

　　(二)權衡理論(MM理論的擴展)

　　1.主要觀點

　　負債在為企業(yè)帶來利息抵稅收益的同時，也給企業(yè)帶來了陷人財務困境的成本，權衡理論強調(diào)在平衡

　　債務利息的抵稅收益與財務困境成本的基礎上，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化時的最佳資本結構。此時所確定的債務比率是債務抵稅收益的邊際價值等于增加的財務困境成本的現(xiàn)值。

　　2.有負債企業(yè)價值的計算公式

　　有負債企業(yè)的價值=無負債企業(yè)的價值+利息抵稅的現(xiàn)值一財務困境成本的現(xiàn)值

　　3.財務困境成本的現(xiàn)值由兩個重要因素決定：(1)發(fā)生財務困境的可能性;(2)企業(yè)發(fā)生財務困境的成本大小。

　　【提示】權衡理論有助于解釋有關企業(yè)債務的兩個難解之謎：

　　(1)財務困境成本的存在有助于解釋為什么有的企業(yè)負債水平很低而沒有充分利用債務抵稅收益;

　　(2)財務困境成本的大小和現(xiàn)金流的波動性有助于解釋不同行業(yè)之間的企業(yè)杠桿水平的差異。

　　(三)代理理論(權衡理論的擴展)

　　1.主要觀點：債務的代理成本和代理收益也影響企業(yè)價值。

　　2.有負債企業(yè)價值的計算公式：

　　有負債企業(yè)的價值=無負債企業(yè)的價值+利息抵稅的現(xiàn)值一財務困境成本的現(xiàn)值一債務的代理成本現(xiàn)值+債務的代理收益現(xiàn)值

　　【提示】企業(yè)負債所引發(fā)的代理成本以及相應的代理收益，最終均反映在對企業(yè)價值產(chǎn)生的影響上。

　　(四)優(yōu)序融資理論

　　考慮信息不對稱和逆向選擇的影響，管理者偏好首選留存收益籌資，其次是債務籌資(先普通債券后可轉換債券)，而將發(fā)行新股作為最后的選擇。

　　【例題4•單選題】下列關于資本結構的理論的說法中，不正確的是()。

　　A.權衡理論強調(diào)在平衡債務利息的抵稅收益與財務困境成本的基礎上，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化時的最佳資本結構

　　B.財務困境成本的大小和現(xiàn)金流的波動性有助于解釋不同行業(yè)之間的企業(yè)杠桿水平的差異

　　C.債務代理成本損害債權人的利益，對股權的利益沒有影響

　　D.優(yōu)序融資理論認為當存在融資需求時，首先選擇內(nèi)源融資，其次選擇債務融資，最后選擇股權融資

　　【答案】C

　　【解析】債務代理成本損害了債權人的利益，降低了企業(yè)價值，最終也將由股東承擔這種損失。所以選項C的說法不正確。

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