三、金融期貨合約與金融期貨市場

　　(一)金融期貨的定義和特征

　　期貨合約則是由交易雙方訂立的，約定在未來某日按成交時約定的價格交割一定數(shù)量的某種商品的標準化協(xié)議。

　　金融期貨與現(xiàn)貨交易的五點區(qū)別：

　　1.交易對象不同

　　金融現(xiàn)貨交易的對象是某一具體形態(tài)的金融工具，金融期貨交易的對象是金融期貨合約。

　　2.交易目的不同

　　金融工具現(xiàn)貨交易的首要目的是籌資或投資，金融期貨交易主要目的是套期保值規(guī)避風險。

　　3.交易價格的含義不同

　　現(xiàn)貨價格是實時的成交價，期貨價格是對金融現(xiàn)貨未來價格的預(yù)期。

　　4.交易方式不同

　　現(xiàn)貨交易要求在成交后的幾個交易日內(nèi)完成資金與金融工具的全額交割。

　　期貨交易實行保證金和逐日盯市制度，交易者并不需要在成交時擁有或借人全部資金或基礎(chǔ)金融工具。

　　5.結(jié)算方式不同

　　以基礎(chǔ)金融工具與貨幣的轉(zhuǎn)手而結(jié)束交易活動。絕大多數(shù)的期貨合約是通過做相反交易實現(xiàn)對沖而平倉的。

　　金融期貨與普通遠期交易的四點區(qū)別：

　　1.交易場所、交易組織形式不同。金融期貨必須在交易所集中交易，遠期交易在場外市場進行雙邊交易。

　　2.交易監(jiān)管程度。金融期貨監(jiān)管嚴，遠期交易監(jiān)管較松。

　　3.交易內(nèi)容。金融期貨交易是標準化交易，遠期交易的交易內(nèi)容可協(xié)商。

　　4.風險不同。金融期貨風險小，因有保證金和每日結(jié)算制度。遠期交易的交易對手違約風險較大。

　　(二)金融期貨的主要交易制度

　　1.集中交易制度

　　金融期貨是在期貨交易所或證券交易所進行集中交易。

　　期貨交易所是專門進行期貨合約買賣的場所，是期貨市場的核心，承擔著組織、監(jiān)督期貨交易的重要職能。

　　2.標準化的期貨合約和對沖機制

　　期貨合約是由交易所設(shè)計、經(jīng)主管機構(gòu)批準后向市場公布的標準化合約。期貨合約設(shè)計成標準化的合約是為了便于交易雙方在合約到期前分次做一筆相反的交易進行對沖，從而避免實物交收。實際上絕大多數(shù)的期貨合約并不進行實物交割，通常在到期日之前即已平倉。

　　3.保證金及其杠桿作用

　　為了控制期貨交易的風險和提高效率，期貨交易所的會員經(jīng)紀公司必須向交易所或結(jié)算所繳納結(jié)算保證金，而期貨交易雙方在成交后都要通過經(jīng)紀人向交易所或結(jié)算所繳納一定數(shù)量的保證金。由于期貨交易的保證金比率很低，因此有高度的杠桿作用，這一杠桿作用使套期保值者能用少量的資金為價值量很大的現(xiàn)貨資產(chǎn)找到回避價格風險的手段，也為投機者提供了用少量資金獲取盈利的機會。

　　4.結(jié)算所和無負債結(jié)算制度

　　結(jié)算所是期貨交易的專門清算機構(gòu)，通常附屬于交易所，但又以獨立的公司形式組建。

　　結(jié)算所實行無負債的每日結(jié)算制度，又稱逐日盯市制度，就是以每種期貨合約在交易日收盤前規(guī)定時間內(nèi)的平均成交價作為當日結(jié)算價，與每筆交易成交時的價格作對照，計算每個結(jié)算所會員賬戶的浮動盈虧，進行隨市清算。由于逐日盯市制度以1個交易日為最長的結(jié)算周期，對所有賬戶的交易頭寸按不同到期日分別計算，并要求所有的交易盈虧都能及時結(jié)算，從而能及時調(diào)整保證金賬戶，控制市場風險。

　　5.限倉制度

　　限倉制度是交易所為了防止市場風險過度集中和防范操縱市場的行為，而對交易者持倉數(shù)量加以限制的制度。

　　6.大戶報告制度

　　以便交易所審查大戶是否有過度投機和操縱市場行為。

　　7.每日價格波動限制及斷路器規(guī)則。

　　例5一4(2012年3月考題·多選題)

　　金融期貨的主要交易制度有(　　);

　　A.保證金及其杠桿作用

　　B.標準化的期貨合約和對沖機制

　　C.集中交易制度

　　D.不限倉制度

　　【參考答案】ABC

　　【解析】金融期貨的主要交易制度包括集中交易制度、標準化的期貨合約和對沖機制、保證金及其杠桿作用、結(jié)算所和無負債結(jié)算制度、限倉制度、大戶報告制度、每日價格波動限制及斷路器規(guī)則。

　　(三)金融期貨的種類

　　按照基礎(chǔ)工具劃分：外匯期貨、利率期貨、股權(quán)類期貨。

　　例5-5(2012年3月考題·多選題)

　　按基礎(chǔ)工具劃分，金融期貨主要有以下幾種(　　)。

　　A.外匯期貨

　　B.利率期貨

　　c.遠期期貨

　　D.股權(quán)類期貨

　　【參考答案】ABD

　　【解析】按基礎(chǔ)工具劃分，金融期貨主要有三種類型：外匯期貨、利率期貨、股權(quán)類期貨。

　　1.外匯期貨

　　外匯期貨又稱貨幣期貨，最先產(chǎn)生的品種，主要用于規(guī)避外匯風險。

　　外匯期貨交易產(chǎn)生：l972年芝加哥商業(yè)交易所(CME)所屬國際貨幣市場(IMM)率先推出。

　　2005年，CME推出了以美元、日元、歐元報價和現(xiàn)金結(jié)算的人民幣期貨及期貨期權(quán)交易，不過，由于人民幣匯率并未完全實現(xiàn)市場化，這些產(chǎn)品的交易并不活躍。

　　2.利率期貨

　　主要是各類固定收益金融工具，利率期貨主要是為了規(guī)避利率風險而產(chǎn)生的。

　　利率期貨產(chǎn)生于1975年10月，美國芝加哥期貨交易所(CBOT)。

　　利翠期貨品種：

　　(1)債券期貨

　　以國債期貨為主。l995年5月17日，證監(jiān)會暫停國債期貨試點。

　　(2)主要參考利率期貨

　　常見參考利率：倫敦銀行間同業(yè)拆放利率(LIBOR)、香港銀行間同業(yè)拆放利率(HIBOR)、歐洲美元定期存款單利率和聯(lián)邦基金利率等等。

　　例5-6(2012年3月考題·多選題)

　　在國際金融市場上，主要參考的利率期貨有(　　)。

　　A.國債利率

　　B.倫敦銀行間同業(yè)拆放利率

　　C.香港銀行間同業(yè)拆放利率

　　D.歐洲美元定期存款單利率

　　【參考答案】ABCD

　　【解析】在國際金融市場上，存在若干重要的參考利率，它們是市場利率水平的重要指標，同時也是金融機構(gòu)制定利率政策和設(shè)計金融工具的主要依據(jù)。除國債利率外，常見的參考利率包括倫敦銀行間同業(yè)拆放利率(Libor)、香港銀行間同業(yè)拆放利率(Hibor)、歐洲美元定期存款單利率、聯(lián)邦基金利率等等。

　　3.股權(quán)類期貨

　　股權(quán)類期貨：以單只股票、股票組合、股票價格指數(shù)為基礎(chǔ)資產(chǎn)的期貨合約。

　　(1)股票價格指數(shù)期貨

　　股價指數(shù)期貨的交易單位等于基礎(chǔ)指數(shù)的數(shù)值與交易所規(guī)定的每點價值之乘積。采用現(xiàn)金結(jié)算。

　　股票價格指數(shù)期貨是為適應(yīng)人們控制股市風險，尤其是系統(tǒng)性風險的需要而產(chǎn)生的。

　　自1982年美國堪薩斯期貨交易所正式開辦世界上第一個股票指數(shù)期貨交易。

　　(2)單只股票期貨

　　股票期貨是以單只股票作為基礎(chǔ)工具的期貨。

　　股票期貨均實行現(xiàn)金交割，買賣雙方只需要按規(guī)定的合約乘數(shù)乘以價差，盈虧以現(xiàn)金方式進行交割。

　　為防止操縱市場行為，并不是所有上市交易的股票均有期貨交易，交易所通常會選取流通盤較大、交易比較活躍的股票推出相應(yīng)的期貨合約，并且對投資者的持倉數(shù)量進行限制。

　　(3)股票組合期貨：以標準化的股票組合為基礎(chǔ)資產(chǎn)。

　　股票組合的期貨是金融期貨中最新的一類，是以標準化的股票組合為基礎(chǔ)資產(chǎn)的金融期貨。

　　(四)中國金融期貨交易與滬深300股指期貨

　　1.中國金融期貨交易所。中國金融期貨交易所于2006年9月8日在上海成立，是經(jīng)國務(wù)院同意、中國證監(jiān)會批準，由上海期貨交易所、鄭州商品交易所、大連商品交易所、上海證券交易所和深圳證券交易所共同發(fā)起設(shè)立的中國首家公司制交易所，注冊資本為5億元人民幣。股東大會是公司的權(quán)力機構(gòu)，公司設(shè)董事會，對股東大會負責，并行使股東大會授予的權(quán)力。中國金融期貨交易所實行結(jié)算會員制度，會員分為結(jié)算會員和非結(jié)算會員，結(jié)算會員按照業(yè)務(wù)范圍分為交易結(jié)算會員、全面結(jié)算會員和特別結(jié)算會員。截至2011年底，中國金融期貨交易所擁有會員l46家，其中全面結(jié)算會員l5家、交易結(jié)算會員61家、交易會員70家。

　　2.滬深300股指期貨合約。經(jīng)中國證監(jiān)會批準，中國金融期貨交易所首個股票指數(shù)期貨合約為滬深300股指期貨。滬深300指數(shù)是由中證指數(shù)有限公司編制的流通市值加權(quán)型指數(shù)，該公司系由上海證券交易所和深圳證券交易所共同出資設(shè)立。之所以選擇滬深300指數(shù)作為中國金融期貨交易所首個股票指數(shù)期貨標的，主要考慮了以下三個方面：

　　第一，滬深300指數(shù)市場覆蓋率高，主要成分股權(quán)重比較分散，有利于防范指數(shù)操縱行為。截至2009年12月31日，滬深300指數(shù)的總市值覆蓋率和流通市值覆蓋率約為72%;前10大成分股累計權(quán)重約為25%，前20大成分股累計權(quán)重約為37%。

　　第二，滬深300指數(shù)成分股涵蓋能源、原材料、工業(yè)、可選消費、主要消費、健康護理、金融、信息技術(shù)、電訊服務(wù)、公共事業(yè)等10個行業(yè)，各行業(yè)公司流通市值覆蓋率相對均衡，使得該指數(shù)能夠較好地對抗行業(yè)的周期性波動。

　　第三，滬深300指數(shù)的編制吸收了國際市場成熟的指數(shù)編制理念，采用自由流通股本加權(quán)、分級靠檔、樣本調(diào)整緩沖區(qū)等先進技術(shù)，具有較強的市場代表性和較高的可投資性，有利于市場功能發(fā)揮和后續(xù)產(chǎn)品創(chuàng)新。

　　3.股指期貨投資者適當性制度。為保障投資者利益，確保股指期貨順利推出，中國證監(jiān)會、中國期貨業(yè)協(xié)會、中國金融期貨交易所分別制定了相關(guān)法規(guī)和規(guī)則，符合規(guī)定的投資者方能辦理股指期貨開戶和相關(guān)交易。

　　4.交易規(guī)則。根據(jù)《中國金融期貨交易所交易規(guī)則》及其他細則，滬深300股指期貨的主要交易規(guī)則包括：

　　(1)分類編碼。

　　(2)保證金。保證金分為結(jié)算準備金和交易保證金，結(jié)算準備金是指未被合約占用的保證金，交易保證金是指已被合約占用的保證金。經(jīng)交易所批準，會員可以用中國證監(jiān)會認定的有價證券充抵保證金。滬深300股指期貨合約的最低交易保證金為合約價值的l2%。

　　例5-7(2012年3月考題·單選題)

　　滬深300股指期貨合約的最低交易保證金為合約價值的(　　)。

　　A.12%

　　B.14%

　　C.16%

　　D.18%

　　【參考答案】A

　　【解析】滬深300股指期貨合約的最低交易保證金為合約價值的12%。

　　(3)競價交易。股指期貨競價交易采用集合競價交易和連續(xù)競價交易兩種方式。集合競價交易采用最大成交量原則確定成交價，即以此價格成交能夠得到最大成交量。連續(xù)競價交易按照價格優(yōu)先、時間優(yōu)先的原則撮合成交。以漲跌停板價格申報的指令，按照平倉優(yōu)先、時間優(yōu)先的原則撮合成交。

　　(4)結(jié)算價。當日結(jié)算價是指某一期貨合約最后1小時成交價格按照成交量的加權(quán)平均價。股指期貨交割結(jié)算價為最后交易日標的指數(shù)最后2小時的算術(shù)平均價。

　　(5)漲跌幅限制。股指期貨合約的漲跌停板幅度為上一交易日結(jié)算價的±10%。季月合約上市首日漲跌停板幅度為掛盤基準價的±20%。上市首日有成交的，于下一交易日恢復(fù)到合約規(guī)定的漲跌停板幅度;上市首日無成交的，下一交易日繼續(xù)執(zhí)行前一交易日的漲跌停板幅度。股指期貨合約最后交易日漲跌停板幅度為上一交易日結(jié)算價的±20%。

　　(6)持倉限額和大戶報告制度。進行投機交易的客戶號某一合約單邊持倉限額為100手;某一合約結(jié)算后單邊總持倉量超過l0萬手的，結(jié)算會員下一交易日該合約單邊持倉量不得超過該合約單邊總持倉量的25%;套利和套期保值者持倉限額另行規(guī)定。交易所實行大戶持倉報告制度。交易所可以根據(jù)市場風險狀況，公布持倉報告標準。

　　(7)若干重要風險控制手段。交易所有權(quán)根據(jù)市場情況采取提高交易保證金標準、限制開倉、限制出金、限期平倉、強行平倉、暫停交易、調(diào)整漲跌停板幅度、強制減倉或者其他風險控制措施。

　　(五)金融期貨的基本功能

　　1-套期保值功能

　　(1)套期保值原理

　　套期保值是指通過在現(xiàn)貨市場與期貨市場建立相反的頭寸，從而鎖定未來現(xiàn)金流或公允價值的交易行為。

　　期貨價格和現(xiàn)貨價格受相同經(jīng)濟因素的制約和影響，從而它們的變動趨勢大致相同。若同時在現(xiàn)貨市場和期貨市場建立數(shù)量相同、方向相反的頭寸，則到期時不論現(xiàn)貨價格上漲或是下跌，兩種頭寸的盈虧恰好抵消，使套期保值者避免承擔風險損失。

　　(2)套期保值的基本做法

　　套期保值的基本類型有兩種：一是多頭套期保值，是指持有現(xiàn)貨空頭的交易者擔心將來現(xiàn)貨價格上漲，而給自己造成經(jīng)濟損失，于是買入期貨合約。二是空頭套期保值，是指持有現(xiàn)貨多頭的交易者擔心未來現(xiàn)貨價格下跌于是賣出期貨合約。

　　例5—8(2012年3月考題·判斷題)

　　套期保值的基本類型有多頭套期保值和空頭套期保值兩種。(　　)

　　【參考答案】√

　　【解析】套期保值的基本類型有兩種：一是多頭套期保值，二是空頭套期保值。

　　由于期貨交易的對象是標準化產(chǎn)品，因此，套期保值者很可能難以找到與現(xiàn)貨頭寸在品種、期限、數(shù)量上均恰好匹配的期貨合約。如果選用替代合約進行套期保值操作，則不能完全鎖定未來現(xiàn)金流，由此帶來的風險稱為“基差風險”。(基差=現(xiàn)貨價格一期貨價格)

　　例：股指期貨空頭套期保值。

　　2010年3月1日，滬深300指數(shù)現(xiàn)貨報價為3324點，在仿真交易市場，2010年9月到期(9月17日到期)的滬深300股指期貨合約報價為3400點，某投資者持有價值為l億元人民幣的市場組合，為防范在9月18日之前出現(xiàn)系統(tǒng)性風險，可賣出9月份滬深300指數(shù)期貨進行保值。

　　如果該投資者做空l00張9月到期合約[1000130000/(3324×300)=100]，則到9月17日收盤時：

　　現(xiàn)貨頭寸價值=1億元×9月17日現(xiàn)貨收盤價/3月1日現(xiàn)貨報價

　　期貨頭寸盈虧=300元×(9月17日期貨結(jié)算價一3月1日期貨報價)×做空合約張數(shù)

　　2.價格發(fā)現(xiàn)功能

　　今天的期貨價格可能就是未來的現(xiàn)貨價格。

　　價格發(fā)現(xiàn)并不意味著期貨價格必然等于未來的現(xiàn)貨價格。期貨價格具有預(yù)期性、連續(xù)性和權(quán)威性的特點，能夠比較準確地反映出未來商品價格的變動趨勢。由于資金成本、倉儲費用、現(xiàn)貨持有便利等因素的影響，理論上說，期貨價格要反映現(xiàn)貨的持有成本，即使現(xiàn)貨價格不變，期貨價格也會與之存在差異。

　　例5-9(2012年3月考題·單選題)

　　金融期貨具有價格發(fā)現(xiàn)功能，表現(xiàn)在(　　)。

　　A.今天的期貨價格可能就是未來的賬面價格

　　B.今天的期貨價格可能就是未來的清算價格

　　C.今天的期貨價格可能就是未來的現(xiàn)貨價格

　　D.今天的期貨價格可能就是未來的內(nèi)在價格

　　【參考答案】c

　　【解析】因為期貨價格與現(xiàn)貨價格的走勢基本一致并逐漸趨同，所以今天的期貨價格可能就是未來的現(xiàn)貨價格，這一關(guān)系使世界各地的套期保值者和現(xiàn)貨經(jīng)營者都利用期貨價格來衡量相關(guān)現(xiàn)貨商品的近、遠期價格發(fā)展趨勢，利用期貨價格和傳播的市場信息來制定各自的經(jīng)營決策。

　　3.投機功能

　　與所有有價證券交易相同，期貨市場上的投機者也會利用對未來期貨價格走勢的預(yù)期進行投機交易，預(yù)計價格上漲的投機者會建立期貨多頭，反之則建立空頭。

　　期貨投機具有：T+0，可以進行日內(nèi)投機;高風險特征。

　　例：股票指數(shù)期貨投機。

　　2009年3月18日，滬深300指數(shù)開盤報價為2335.42點，9月份仿真期貨合約開盤價為2648點，若期貨投機者預(yù)期當日期貨報價將上漲，開盤即多頭開倉，并在當日最高價2748.6點進行平倉，則當日即實現(xiàn)盈利為[(2748.6—2648)×300 ]=30180元。

　　若期貨公司要求的初始保證金等于交易所規(guī)定的最低交易保證金12%，則：

　　投入資金=(2648×300×12%)=95328(元)

　　日收益率=(30180/95328)=31.66%

　　4.套利功能

　　套利的理論基礎(chǔ)在于經(jīng)濟學中的一價定律，即忽略交易費用的差異，同一商品只能有一個價格。套利分為：“跨市場套利”“跨品種套利”“跨期限套利”。

　　嚴格意義上的期貨套利是指利用同一合約在不同市場上可能存在的短暫價格差異進行買賣，賺取差價，成為跨市場套利。行業(yè)內(nèi)通常也根據(jù)不同品種、不同期限合約之間的比價關(guān)系進行雙向操作，分別稱為跨品種套利和跨期限套利，但其結(jié)果不一定可靠。

　　四、金融互換交易

　　自1981年美國所羅門兄弟公司為IBM和世界銀行辦理首筆美元與馬克和瑞士法郎的貨幣互換業(yè)務(wù)以來，互換市場的發(fā)展非常迅猛，目前，按名義金額計算的互換交易已經(jīng)成為最大的衍生交易品種。

　　在2007年以來發(fā)生的全球性金融危機當中，導(dǎo)致大量金融機構(gòu)陷入危機的最重要一類衍生金融產(chǎn)品是信用違約互換(CDS)。最基本的信用違約互換涉及兩個當事人，雙方約定以某一信用工具為參考，一方向另一方出售信用保護，若參考工具發(fā)生規(guī)定的信用違約事件，則信用保護出售方必須向買方支付賠償。

　　CDS交易的危險來自三個方面：

　　第一，具有較高的杠桿性。

　　第二，由于信用保護的買方并不需要真正持有作為參考的信用工具(常見的有按揭貸款、按揭支持證券、各國國債及公司債券或者債券組合、債券指數(shù))，因此，特定信用工具可能同時在多起交易中被當作CDS的參考，有可能極大地放大風險敞口總額，在發(fā)生危機時，市場往往恐慌性地高估涉險金額。

　　第三，由于場外市場缺乏充分的信息披露和監(jiān)管，交易者并不清楚自己的交易對手卷入了多少此類交易，因此，在危機期間，每起信用事件的發(fā)生都會引起市場參與者的相互猜疑，擔心自己的交易對手因此倒下從而使自己的敞口頭寸失去著落。

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