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　　第八章 金融工程學(xué)應(yīng)用分析

　　第二節(jié)期貨的套期保值與套利

　　要點(diǎn)一

　　(期貨的套期保值)

　　一、套期保值基本概念與原理

　　1.含義

　　套期保值也可以稱為“對沖”，它是以規(guī)避現(xiàn)貨風(fēng)險為目的的期貨交易行為。具體來說，它是指與現(xiàn)貨市場相關(guān)的經(jīng)營者或交易者在現(xiàn)貨市場上買進(jìn)或賣出一定數(shù)量的現(xiàn)貨品種的同時，在期貨市場上賣出或買進(jìn)與現(xiàn)貨品種相同、數(shù)值相當(dāng)?shù)�方向相反的期貨合約，以期在未來某一時間，通過同時將現(xiàn)貨和期貨市場上的頭寸平倉后，以一個市場的盈利彌補(bǔ)另一個市場的虧損，達(dá)到規(guī)避價格風(fēng)險的目的。

　　2.原理

　　(1)同品種的期貨價格與現(xiàn)貨價格走勢一致：

　　(2)隨著期貨合約到期日的臨近，現(xiàn)貨與期貨價趨向一致。

　　二、套期保值的方向

　　1.買進(jìn)套期保值

　　(1)含義：又稱“多頭套期保值”，是指現(xiàn)貨商因擔(dān)心價格上漲而在期貨市場上買入期貨，目的是鎖定買入價格，免受價格上漲的風(fēng)險。

　　(2)運(yùn)用：對于某些特定的投資者，確實(shí)會面臨股價上漲帶來的風(fēng)險。以下幾種情況可以加深讀者的理解。

　�、偻顿Y者預(yù)期未來一段時間可以收到一筆資金，打算投入股市但又認(rèn)為現(xiàn)在是最好的建倉機(jī)會。如果等資金到賬再建倉，一旦股價上漲，踏空會導(dǎo)致建倉成本提高。這時，買進(jìn)期指合約便能起到對沖股價上漲的風(fēng)險，因?yàn)橘I進(jìn)股指期貨需要的資金不多，通常為總標(biāo)的金額的10%左右。

　�、跈C(jī)構(gòu)投資者現(xiàn)在就擁有大量資金，計劃按現(xiàn)行價格買進(jìn)一組股票。由于需要購買的股票太多，短期內(nèi)完成勢必引起過大的沖擊成本，導(dǎo)致實(shí)際的買進(jìn)價格遠(yuǎn)高于最初想買進(jìn)的價格;如果分批買進(jìn)又擔(dān)心到時股價上漲。這時，通過買進(jìn)股指期貨合約就能解決該矛盾。操作方法是：先買進(jìn)對應(yīng)數(shù)量的股指期貨合約，然后再分步逐批買進(jìn)股票，逐批賣出對應(yīng)的股指期貨合約平倉。

　�、劢灰渍咴诠善被蚬芍钙跈�(quán)上持有空頭看漲期權(quán)，一旦股價上漲將面臨很大的虧損風(fēng)險。通過買進(jìn)股指期貨合約也能起到對沖風(fēng)險的作用。

　　④有一些股市允許交易者融券拋空。融券都有確定的歸還時間，融券者必須在預(yù)定日期到來之前，將拋空的股票如數(shù)買回，再加上一定的費(fèi)用還給當(dāng)初的投資者。顯然，當(dāng)融券者賣空股票后，最擔(dān)心的是股價上漲。這時，通過買進(jìn)股票指數(shù)期貨合約也能起到對沖風(fēng)險的作用。

　　2.賣出套期保值

　　(1)含義：即“空頭套期保值”，指現(xiàn)貨商因擔(dān)心價格下跌而在期貨市場卜賣出期貨，目的是鎖定賣出價格，免受價格下跌的風(fēng)險。

　　(2)股指期貨賣出套期保值主要有以下幾種情況。第一種：機(jī)構(gòu)大戶手中持有大量股票，但看空后市。如果在股票現(xiàn)貨市場上賣出，由于數(shù)量眾多，出貨成本非常高。出貨成本通常包括手續(xù)費(fèi)和沖擊成本。賣出股指期貨合約進(jìn)行對沖價格下跌風(fēng)險，便是理想的方法。

　　第二種：長期持股的大股東也同樣如此。由于看空后市，按理應(yīng)賣出股票，但不愿失去股東地位使他們不能賣出，則采用賣出股指期貨合約進(jìn)行對沖是一種理想的方法。

　　第三種;投資銀行與股票包銷商有時也會采用空頭套期保值策略。投資銀行與股票包銷商如果不能按照預(yù)定價格銷完所有的股票，則持有剩余股票在市場不太景氣時就會導(dǎo)致?lián)p失。對此，他們也會在股指期貨市場做賣出套期保值。

　　第四種：交易者在股票或股指期貨上持有空頭看跌期權(quán)。一旦股票價格下跌，將面臨很大的虧損風(fēng)險。通過賣出期貨套期保值能起到對沖風(fēng)險的作用。

　　三、基差對套期保值效果的影響

　　1.套期保值效果的好壞取決于基差(Basis)的變化�；�差指的是某一特定地點(diǎn)的同一商品現(xiàn)貨價格在同一時刻與期貨合約價格之間的差額。如果套期保值結(jié)束時，基差不等，則套期保值會出現(xiàn)一定的盈虧。當(dāng)基差變小時，買入套期保值可賺錢�；�差變小通常

　　又被稱之為基差“走弱”。

　　2.因此，基差走弱，有利于買進(jìn)套期保值者。同樣可以證明，當(dāng)基差變大，即基差走強(qiáng)，有利于賣出套期保值者。

　　四、股指期貨的套期保值交易

　　1.套期保值的時機(jī)：是否進(jìn)行或何時進(jìn)行保值，實(shí)質(zhì)上與投資者對后市風(fēng)險的判斷有關(guān)，仍有投機(jī)的屬性，盡管保值交易是厭惡風(fēng)險。一些擁有龐大資金的交易專家在避險時，通常不會在一個價位上將風(fēng)險全部鎖定，而是更愿意采用動態(tài)的避險策略。

　　2.避險工具的選擇：避險工具很多，如股指期權(quán)、股票期貨、股票期權(quán)等。即使股指期貨，其標(biāo)的指數(shù)也不相同，如道指、納指和標(biāo)普等。一般應(yīng)當(dāng)選擇與股票資產(chǎn)高度相關(guān)的指數(shù)期貨來對沖。

　　3.期貨合約數(shù)量的確定

　　(1)概念：套期保值比率是為達(dá)到理想的保值效果，套期保值者在建立交易頭寸時所確定的期貨合約總值與所保值的現(xiàn)貨合同總價值之同的比率關(guān)系。

　　套期保值比率=期貨合約總值/現(xiàn)貨總價值

　　(2)確定方法：第一種方法是簡單套期保值比率，即直接取保值比率為1;第二種方法是最小方差套期保值，比率是針對股指期貨類的套期保值設(shè)計的。合約份數(shù)=貨總價值/單位期貨合約價值×β若現(xiàn)貨組合的β值越大，則需要對沖的合約份數(shù)

　　就越多。這很符合情理，因?yàn)棣轮翟酱�，意味系統(tǒng)風(fēng)險越大，就需要有足夠的期貨合約市值與之對沖。

　　(3)案例：某公司想用4個月期的滬深300股指期貨合約來對沖某個價值為500萬元的股票組合，當(dāng)時的指數(shù)期貨價格為3 400點(diǎn)，該組合的D值為1.5。一份滬深300股指期貨合約的價值為l02萬元(3 400×300)。因而應(yīng)賣出的指數(shù)期貨合約數(shù)目為：N=5 000 000--1 020 000×1.5=7(張)

　　(4)計算投資組合的B系數(shù)可以選擇兩種方法：第一種方法是回歸法，將股票指數(shù)與投資組合的收益率進(jìn)行回歸;第二種方法是首先計算投資組合內(nèi)每只股票的β系數(shù)，然后利用每只股票的市值進(jìn)行加權(quán)平均求得組合的β系數(shù)。

　　五、套期保值的原則

　　1.買賣方向?qū)��?yīng)的原則。典型的套期保值應(yīng)當(dāng)是在現(xiàn)貨和期貨市場上同時或相近時間內(nèi)建立方向相反的頭寸，在套期保值結(jié)束時，在兩個市場將原有的頭寸進(jìn)行反向操作。

　　2.品種相同原則。套期保值所選擇的期貨品種原

　　則上應(yīng)與現(xiàn)貨品種一致，因?yàn)橹挥衅贩N一致，期貨與現(xiàn)貨價格的走勢才能大致符合。

　　3.數(shù)量相等原則。無論開始還是結(jié)束，現(xiàn)貨與期貨市場上都應(yīng)該建立數(shù)量相等的反向頭寸，否則由于多空頭寸不匹配導(dǎo)致的頭寸凈裸露將面臨較大風(fēng)險。

　　4.月份相同或相近原則。就同一種商品而言，在一個交易所中通常有幾個不同月份交割的期貨合約可以進(jìn)行交易。

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