二、杠桿效應(yīng)

　　財(cái)務(wù)管理中存在著類似于物理學(xué)中的杠桿效應(yīng)，表現(xiàn)為：由于特定固定支出或費(fèi)用的存在，導(dǎo)致當(dāng)某一財(cái)務(wù)變量以較小幅度變動(dòng)時(shí)，另一相關(guān)變量會(huì)以較大幅度變動(dòng)(成倍的變動(dòng))。財(cái)務(wù)管理中的杠桿效應(yīng)，包括經(jīng)營杠桿(DOL)、財(cái)務(wù)杠桿(DFL)和總杠桿(DTL)三種效應(yīng)形式。杠桿效應(yīng)既可以產(chǎn)生杠桿利益，也可能帶來杠桿風(fēng)險(xiǎn)。

　　(一)經(jīng)營杠桿效應(yīng)

　　1.經(jīng)營杠桿

　　經(jīng)營杠桿，是指由于固定性經(jīng)營成本的存在，而使得企業(yè)的資產(chǎn)報(bào)酬(息稅前利潤)變動(dòng)率大于業(yè)務(wù)量變動(dòng)率的現(xiàn)象。經(jīng)營杠桿反映了資產(chǎn)報(bào)酬的波動(dòng)性，用以評(píng)價(jià)企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。用息稅前利潤(EBIT)表示資產(chǎn)總報(bào)酬，則：

　　EBIT=S-V-F=(P-VC)Q-F=M-F

　　式中：EBIT：息稅前利潤;S：銷售額;V：變動(dòng)性經(jīng)營成本;F：固定性經(jīng)營成本;Q：產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量;P：銷售單價(jià);VC：單位變動(dòng)成本;M：邊際貢獻(xiàn)。

　　上式中，影響EBIT的因素包括產(chǎn)品售價(jià)、產(chǎn)品需求、產(chǎn)品成本等因素。

　　2.經(jīng)營杠桿系數(shù)

　　測算經(jīng)營杠桿效應(yīng)程度，常用指標(biāo)為經(jīng)營杠桿系數(shù)。經(jīng)營杠桿系數(shù)(DOL)，是息稅前利潤變動(dòng)率與產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動(dòng)率的倍數(shù)，計(jì)算公式為：

　　式中：DOL：經(jīng)營杠桿系數(shù);ΔEBIT：息稅前利潤變動(dòng)額;ΔQ：產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動(dòng)值。

　　上式經(jīng)整理，經(jīng)營杠桿系數(shù)的計(jì)算也可以簡化為：

　　【例5-13】泰華公司產(chǎn)銷某種服裝，固定成本500萬元，變動(dòng)成本率70%。年產(chǎn)銷額5000萬元時(shí)，變動(dòng)成本3500萬元，固定成本500萬元，息前稅前利潤1000萬元;年產(chǎn)銷額7000萬元時(shí)，變動(dòng)成本為4900萬元，固定成本仍為500萬元，息前稅前利潤為1600萬元�？梢钥闯�，該公司產(chǎn)銷量增長了40%，息前稅前利潤增長了60%，產(chǎn)生了1.5倍的經(jīng)營杠桿效應(yīng)。

　　『正確答案』

　　3.經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)

　　經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營上的原因而導(dǎo)致的資產(chǎn)報(bào)酬波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。引起企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的主要原因是市場需求和生產(chǎn)成本等因素的不確定性，經(jīng)營杠桿本身并不是資產(chǎn)報(bào)酬不確定的根源，只是資產(chǎn)報(bào)酬波動(dòng)的表現(xiàn)。但是，經(jīng)營杠桿放大了市場和生產(chǎn)等因素變化對(duì)利潤波動(dòng)的影響。經(jīng)營杠桿系數(shù)越高，表明資產(chǎn)報(bào)度越大，經(jīng)營酬等利潤波動(dòng)程風(fēng)險(xiǎn)也就越大。根據(jù)經(jīng)營杠桿系數(shù)的計(jì)算公式，有：

　　上式表明，在息稅前利潤為正的前提下，經(jīng)營杠桿系數(shù)最低為1，不會(huì)為負(fù)數(shù);只要有固定性經(jīng)營成本存在，經(jīng)營杠桿系數(shù)總是大于1。

　　固定成本比重越高、成本水平越高、產(chǎn)品銷售數(shù)量和銷售價(jià)格水平越低，經(jīng)營杠桿效應(yīng)越大，反之亦然。

　　【例5-14】 某企業(yè)生產(chǎn)A產(chǎn)品，固定成本100萬元，變動(dòng)成本率60%，當(dāng)銷售額分別為1000萬元，500萬元，250萬元時(shí)，經(jīng)營杠桿系數(shù)分別為：

　　『正確答案』

　　上例計(jì)算結(jié)果表明：在其它因素不變的情況下，銷售額越小，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)也就越大，反之亦然。在銷售額處于盈虧臨界點(diǎn)250萬元時(shí)，經(jīng)營杠桿系數(shù)越于無窮大，此時(shí)企業(yè)銷售額稍有減少便會(huì)導(dǎo)致更大的虧損。

　　【例14·判斷題】(2007年)經(jīng)營杠桿能夠擴(kuò)大市場和生產(chǎn)等不確定性因素對(duì)利潤變動(dòng)的影響。(　)

　　『正確答案』√

　　『答案解析』經(jīng)營杠桿放大了市場和生產(chǎn)等因素變化對(duì)利潤波動(dòng)的影響。

　　【例15·單選題】(2010年)某公司經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)較大，準(zhǔn)備采取系列措施降低杠桿程度，下列措施中，無法達(dá)到這一目的的是(　)。

　　A.降低利息費(fèi)用 　　B.降低固定成本水平

　　C.降低變動(dòng)成本 　 　D.提高產(chǎn)品銷售單價(jià)

　　『正確答案』A

　　『答案解析』降低利息費(fèi)用是計(jì)算經(jīng)營杠桿無關(guān)的指標(biāo)。

　　【例16·單選題】(2012年)下列各項(xiàng)中，將會(huì)導(dǎo)致經(jīng)營杠桿效應(yīng)最大的情況是(　)。

　　A.實(shí)際銷售額等于目標(biāo)銷售額

　　B.實(shí)際銷售額大于目標(biāo)銷售額

　　C.實(shí)際銷售額等于盈虧臨界點(diǎn)銷售額

　　D.實(shí)際銷售額大于盈虧臨界點(diǎn)銷售額

　　『正確答案』C

　　『答案解析』實(shí)際銷售額等于盈虧臨界點(diǎn)銷售額將會(huì)導(dǎo)致經(jīng)營杠桿效應(yīng)最大。

　　(二)財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)

　　1.財(cái)務(wù)杠桿

　　財(cái)務(wù)杠桿，是指由于固定性資本成本的存在，而使得企業(yè)的普通股收益(或每股收益)變動(dòng)率大于息稅前利潤變動(dòng)率的現(xiàn)象。

　　TE=(EBIT-I)(1-T)-D

　　EPS=[(EBIT-I)(1-T)-D]/N

　　式中：TE：普通股盈余;EPS：每股盈余;I：債務(wù)資金利息;D：優(yōu)先股股利;T：所得稅率;N：普通股股數(shù)。

　　上式中，影響普通股收益的因素包括資產(chǎn)報(bào)酬、資本成本、所得稅率等因素。當(dāng)不存在固定利息、股息等資本成本時(shí)，息稅前利潤就是利潤總額，此時(shí)利潤總額變動(dòng)率與息稅前利潤變動(dòng)率完全一致。如果兩期所得稅率和普通股股數(shù)保持不變，每股盈余的變動(dòng)率與利潤總額變動(dòng)率也完全一致，進(jìn)而與息稅前利潤變動(dòng)率一致。(財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)等于1)

　　2.財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)

　　只要企業(yè)融資方式中存在固定性資本成本，就存在財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。測算財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)程度，常用指標(biāo)為財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)(DFL)，是普通股盈余變動(dòng)率與息稅前利潤變動(dòng)率的倍數(shù)，計(jì)算公式為：

　　【例題】(2003年第一大題第5小題)如果企業(yè)的資金來源全部為自有資金，且沒有優(yōu)先股存在，則企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為(　)。

　　A.等于0　　B.等于1　　C.大于1　　D.小于1

　　『正確答案』B

　　『答案解析』因?yàn)樨?cái)務(wù)杠桿系數(shù)等于息稅前利潤與息稅前利潤減去利息的差，由題干知道企業(yè)資金來源全為自由資金，即沒有利息，所以正確答案為B。

　　【例題】(2007年第一大題第13小題)某企業(yè)某年的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為2.5，息稅前利潤(EBIT)的計(jì)劃增長率為10%，假定其他因素不變，則該年普通股每股收益(EPS)的增長率為(　)。

　　A.4%　　　B.5%　　　C.20%　　　D.25%

　　『正確答案』D

　　『答案解析』財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)等于息稅前利潤增長率與普通股每股收益(EPS)的增長率，即2.5=息稅前利潤增長率/10%( )，根據(jù)上式可得正確答案為D。

　　【例5-15】有A、B、C三個(gè)公司，資本總額均為1000萬元，所得稅率均為30%，每股面值均為1元。A公司資本全部由普通股組成;B公司債務(wù)資金300萬元(利率10%)，普通股700萬元;C公司債務(wù)資金500萬元(利率10.8%)，普通股500萬元。三個(gè)公司20×1年EBIT均為200萬元，20×2年EBIT均為300萬元，EBIT增長了50%。有關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)如表5-7所示：

　　表5-7　　　　　普通股盈余及財(cái)務(wù)杠桿的計(jì)算　　　　　單位：萬元

　　3.財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

　　財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)由于籌資原因產(chǎn)生的資本成本負(fù)擔(dān)而導(dǎo)致的普通股收益波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　財(cái)務(wù)杠桿放大了資產(chǎn)報(bào)酬變化對(duì)普通股收益的影響，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越高，表明普通股收益的波動(dòng)程度越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就越大。

　　在企業(yè)有正的稅后利潤的前提下，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)最低為1，不會(huì)為負(fù)數(shù);只要有固定性資本成本存在，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)總是大于1。

　　影響財(cái)務(wù)杠桿的因素包括：企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)資金比重;普通股盈余水平;所得稅稅率水平。債務(wù)成本比重越高、固定的資本成本支付額越高、息稅前利潤水平越低，財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)越大，反之亦然。

　　【例5-16】在例5-15中，三個(gè)公司20×1年的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)分別為A公司1.000;B公司1.176;C公司1.370。這意味著，如果EBIT下降時(shí)，A公司的EPS與之同步下降，而B公司和C公司EPS會(huì)以更大的幅度下降。導(dǎo)致各公司EPS不為負(fù)數(shù)的EBIT最大降幅為：

　　公司 DFL EPS降低% EBIT降低%

　　A 1.000　　 100%　　 100%

　　B 1.176　　 100% 　　85.03%

　　C 1.370　　 100% 　　72.99%

　　上述結(jié)果表明，20×2年在20×1年的基礎(chǔ)上，EBIT只要降低72.99%，C公司普通股盈余就會(huì)出現(xiàn)虧損;EBIT降低85.03%，B公司普通股盈余會(huì)出現(xiàn)虧損;EBIT降低100%，A公司普通股盈余會(huì)出現(xiàn)虧損。顯然，C公司不能支付利息、不能滿足普通股股利要求的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)高于其它公司。

　　(三)總杠桿效應(yīng)

　　1.總杠桿

　　由于固定性經(jīng)營成本的存在，產(chǎn)生經(jīng)營杠桿效應(yīng)，導(dǎo)致產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動(dòng)對(duì)息稅前利潤變動(dòng)有放大作用;同樣，由于固定性資本成本的存在，產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，導(dǎo)致息稅前利潤變動(dòng)對(duì)普通股每股收益有放大作用。兩種杠桿共同作用，將導(dǎo)致產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量稍有變動(dòng)，就會(huì)引起普通股每股收益更大的變動(dòng)。

　　總杠桿，是指由于固定經(jīng)營成本和固定資本成本的存在，導(dǎo)致普通股每股收益變動(dòng)率大于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量的變動(dòng)率的現(xiàn)象。

　　2.總杠桿系數(shù)

　　只要企業(yè)同時(shí)存在固定性經(jīng)營成本和固定性資本成本，就存在總杠桿效應(yīng)。總杠桿系數(shù)是經(jīng)營杠桿系數(shù)和財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的乘積，是普通股盈余變動(dòng)率與產(chǎn)銷量變動(dòng)率的倍數(shù)，計(jì)算公式為：

　　【例5-17】某企業(yè)有關(guān)資料如表5-8所示，可以分別計(jì)算其20×2年經(jīng)營杠桿系數(shù)、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)和總杠桿系數(shù)。

　　表5-8　　　　　杠桿效應(yīng)計(jì)算表　　　　　單位：萬元

　　3.總杠桿與公司風(fēng)險(xiǎn)

　　公司風(fēng)險(xiǎn)包括企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，反映了企業(yè)的整體風(fēng)險(xiǎn)�？偢軛U系數(shù)反映了經(jīng)營杠桿和財(cái)務(wù)杠桿之間的關(guān)系，用以評(píng)價(jià)企業(yè)的整體風(fēng)險(xiǎn)水平。在總杠桿系數(shù)一定的情況下，經(jīng)營杠桿系數(shù)與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)此消彼長。

　　一般來說，固定資產(chǎn)比重較大的資本密集型企業(yè)，經(jīng)營杠桿系數(shù)高，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)大，企業(yè)籌資主要依靠權(quán)益資本，以保持較小的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn);變動(dòng)成本比重較大的勞動(dòng)密集型企業(yè)，經(jīng)營杠桿系數(shù)低，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)小，企業(yè)籌資可以主要依靠債務(wù)資金，保持較大的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

　　一般來說，在企業(yè)初創(chuàng)階段，產(chǎn)品市場占有率低，產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量小，經(jīng)營杠桿系數(shù)大，此時(shí)企業(yè)籌資主要依靠權(quán)益資本，在較低程度上使用財(cái)務(wù)杠桿;在企業(yè)擴(kuò)張成熟期，產(chǎn)品市場占有率高，產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量大，經(jīng)營杠桿系數(shù)小，此時(shí)，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中可擴(kuò)大債務(wù)資金，在較高程度上使用財(cái)務(wù)杠桿。

　　【例題】(2012年第一大題第6小題)6.公司在創(chuàng)立時(shí)首先選擇的籌資方式是(　)。

　　A.融資租賃　　　　B.向銀行借款　　　　C.吸收直接投資　　　D.發(fā)行企業(yè)債券

　　『正確答案』C

　　『答案解析』一般來說，在企業(yè)初創(chuàng)階段，產(chǎn)品市場占有率低，產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量小，經(jīng)營杠桿系數(shù)大，此時(shí)企業(yè)籌資主要依靠權(quán)益資本，在較低程度上使用財(cái)務(wù)杠桿。所以本題正確答案為C。

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