第一節(jié) 風(fēng)險與收益的基本原理

　　一、資產(chǎn)的收益與收益率

　　1、資產(chǎn)的收益，是指資產(chǎn)的價值在一定時期的增值。一般情況下，有兩種表述資產(chǎn)收益的方式：

　　(1)以絕對數(shù)表示的資產(chǎn)價值的增值量，稱為資產(chǎn)的收益額;資產(chǎn)的收益額通常來源于兩個部分：

　　一定期限內(nèi)資產(chǎn)的現(xiàn)金凈收入―――利息、紅利或股息收益

　　期末資產(chǎn)的價值(或市場價格)相對于期初價值 (或市場價格)的升值―――資本利得

　　(2)以相對數(shù)表示的資產(chǎn)價值的增值率，稱為資產(chǎn)的收益率或報酬率。包括利(股)息的收益率和資本利得的收益率

　　一般情況下，如果不作特殊說明的話，資產(chǎn)的收益均指資產(chǎn)的年收益率。

　　因為：①收益率便于不同規(guī)模下資產(chǎn)收益的比較和分析

　�、谑找媛适窍鄬μ囟ㄆ谙薜�，大小要受計算期限的影響，但計算期限不一定是一年，對于計算期間短于或長于一年的資產(chǎn)，在計算收益率時一般要將不同期限的收益率轉(zhuǎn)化為年收益率

　　單期資產(chǎn)收益率=資產(chǎn)的收益額÷期初資產(chǎn)的價值(價格)

　　=(利息或股息收益+資本利得)÷期初資產(chǎn)的價值(價格)

　　=利息或股息收益率+資本利得收益率

　　例2-1：某股票一年前的價格為10元，一年中的稅后股息為0.25，現(xiàn)在的市價為12元，在不考慮交易費(fèi)用的情況下，一年內(nèi)該股票的收益率是多少?

　　一年中的收益額=0.25+(12-10)=2.25元

　　股票的收益率=2.25÷10=22.5%

　　股利收益率是25%，利得收益率為20%。

　　2、資產(chǎn)收益率的類型

　　(1)實際收益率――已經(jīng)實現(xiàn)的或者確定可以實現(xiàn)的資產(chǎn)收益率

　　(2)名義收益率――在資產(chǎn)合約上標(biāo)明的收益率，如借款協(xié)議上的借款利率

　　(3)預(yù)期收益率――期望收益率，是指在不確定條件下，預(yù)測的某資產(chǎn)可能實現(xiàn)的收益率。

　　預(yù)期收益率的估算方法

　�、倜枋鲇绊懯找媛实母鞣N可能情況，預(yù)測各種情況下發(fā)生的概率以及在各種可能情況下收益率的大小，這樣：預(yù)期收益率E(R)=

　　――――表示情況i可能出現(xiàn)的概率;

　　――――表示情況i對應(yīng)的收益率

　　(4)必要收益率――最低必要報酬率或最低要求的收益率，表示投資者對某資產(chǎn)合理要求的最低收益率

　　(5)無風(fēng)險收益率――是指可以確定可知的無風(fēng)險資產(chǎn)的收益率，大小由純利率和通貨膨脹補(bǔ)貼組成，通常用短期國庫券的利率近似的代替無風(fēng)險收益率。

　　(6)風(fēng)險收益率――某資產(chǎn)持有者因承擔(dān)該資產(chǎn)的風(fēng)險而要求的超過無風(fēng)險利率的額外收益，等于必要收益率與無風(fēng)險收益率之差。取決于兩個因素：風(fēng)險的大小以及投資者對風(fēng)險的偏好。

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　　二、資產(chǎn)的風(fēng)險

　　從財務(wù)管理的角度看，風(fēng)險就是企業(yè)在各項財務(wù)活動中， 由于各種難以預(yù)料或無法控制的因素作用，使企業(yè)的實際收益與預(yù)期收益發(fā)生背離，從而蒙受經(jīng)濟(jì)損失的可能性。

　　資產(chǎn)的風(fēng)險，是指資產(chǎn)收益率的不確定性，其大小可用資產(chǎn)收益率的離散程度來衡量。資產(chǎn)收益率的離散程度，是指資產(chǎn)收益率的各種可能結(jié)果與預(yù)期收益率的偏差。

　　(一)風(fēng)險的衡量

　　衡量風(fēng)險的指標(biāo)主要有收益率的方差、標(biāo)準(zhǔn)差和標(biāo)準(zhǔn)離差率等。

　　1.收益率的方差( )

　　收益率的方差用來表示資產(chǎn)收益率的各種可能值與其期望值之間的偏離程度。

　　計算公式為：  式中， E(R)表示預(yù)期收益率，可用公式  來計算，

　　Pi是第i種可能情況發(fā)生的概率;

　　R i是第i種可能情況下資產(chǎn)的收益率。

　　2.收益率的標(biāo)準(zhǔn)差( )

　　標(biāo)準(zhǔn)差也是反映資產(chǎn)收益率的各種可能值與其期望值之間的偏離程度的指標(biāo)，等于方差的開方。其計算公式為：

　　標(biāo)準(zhǔn)差和方差都是用絕對指標(biāo)來衡量資產(chǎn)的風(fēng)險大小，在預(yù)期收益率相同的情況下，標(biāo)準(zhǔn)差或方差越大，則風(fēng)險越大;標(biāo)準(zhǔn)差或方差越小，則風(fēng)險也越小。標(biāo)準(zhǔn)差或方差指標(biāo)衡量的是風(fēng)險的絕對大小，因而不適用于比較具有不同預(yù)期收益率的資產(chǎn)的風(fēng)險。

　　3.收益率的標(biāo)準(zhǔn)離差率 (V)

　　標(biāo)準(zhǔn)離差率，是資產(chǎn)收益率的標(biāo)準(zhǔn)差與期望值之比,

　　標(biāo)準(zhǔn)離差率  標(biāo)準(zhǔn)離差率是一個相對指標(biāo)，它表示某資產(chǎn)每單位預(yù)期收益中所包含的風(fēng)險的大小。

　　一般情況下，標(biāo)準(zhǔn)離差率越大，資產(chǎn)的相對風(fēng)險越大;相反，標(biāo)準(zhǔn)離差率越小，資產(chǎn)的相對風(fēng)險越小。標(biāo)準(zhǔn)離差率指標(biāo)可以用來比較預(yù)期收益率不同的資產(chǎn)之間的風(fēng)險大小。

　　03年單選.已知甲方案投資收益率的期望值為15%,乙方案投資收益率的期望值為12%,兩個方案都存在投資風(fēng)險。比較甲、乙兩方案風(fēng)險大小應(yīng)采用的指標(biāo)是( )。

　　A.方差 B.凈現(xiàn)值 C.標(biāo)準(zhǔn)離差 D.標(biāo)準(zhǔn)離差率

　　答案：D

　　注意：上述三個表述資產(chǎn)風(fēng)險的指標(biāo)：收益率的方差、標(biāo)準(zhǔn)差和標(biāo)準(zhǔn)離差率 ，都是利用未來收益率發(fā)生的概率以及未來收益率的可能值來計算的。

　　當(dāng)不知道或者很難估計未來收益率發(fā)生的概率以及未來收益率的可能值時，可以利用收益率的歷史數(shù)據(jù)去近似地估算預(yù)期收益率及其標(biāo)準(zhǔn)差。其中，

　　預(yù)期收益率可利用歷史數(shù)據(jù)的算術(shù)平均值法等方法計算，

　　標(biāo)準(zhǔn)差則可以利用下列統(tǒng)計學(xué)中的公式進(jìn)行估算：

　　式中，Ri表示樣本數(shù)據(jù)中各期的收益率的歷史數(shù)據(jù);

　　R是各歷史數(shù)據(jù)的算術(shù)平均;

　　n表示樣本中歷史數(shù)據(jù)的個數(shù)。

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　　(二)風(fēng)險控制對策

　　(一)規(guī)避風(fēng)險

　　當(dāng)風(fēng)險所造成的損失不能由該項目可能獲得收益予以抵消時，應(yīng)當(dāng)放棄該項目，以規(guī)避風(fēng)險。例如，拒絕與不守信用的廠商業(yè)務(wù)往來;放棄可能明顯導(dǎo)致虧損的投資項目。

　　(二)減少風(fēng)險

　　減少風(fēng)險主要有兩方面意思：一是控制風(fēng)險因素，減少風(fēng)險的發(fā)生;二是控制風(fēng)險發(fā)生的頻率和降低風(fēng)險損害程度。減少風(fēng)險的常用方法有：進(jìn)行準(zhǔn)確的預(yù)測;對決策進(jìn)行多方案優(yōu)選和相機(jī)替代;及時與政府部門溝通獲取政策信息;在發(fā)展新產(chǎn)品前，充分進(jìn)行市場調(diào)研;采用多領(lǐng)域、多地域、多項目、多品種的投資以分散風(fēng)險。

　　(三)轉(zhuǎn)移風(fēng)險

　　對可能給企業(yè)帶來災(zāi)難性損失的項目，企業(yè)應(yīng)以一定代價，采取某種方式轉(zhuǎn)移風(fēng)險。如向保險公司投保;采取合資、聯(lián)營、聯(lián)合開發(fā)等措施實現(xiàn)風(fēng)險共擔(dān);通過技術(shù)轉(zhuǎn)讓、租賃經(jīng)營和業(yè)務(wù)外包等實現(xiàn)風(fēng)險轉(zhuǎn)移。

　　(四)接受風(fēng)險

　　接受風(fēng)險包括風(fēng)險自擔(dān)和風(fēng)險自保兩種。風(fēng)險自擔(dān)是指風(fēng)險損失發(fā)生時，直接將損失攤?cè)氤杀净蛸M(fèi)用，或沖減利潤;風(fēng)險自保是指企業(yè)預(yù)留一筆風(fēng)險金或隨著生產(chǎn)經(jīng)營的進(jìn)行，有計劃計提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備等。

　　05年多選. 下列項目中，屬于轉(zhuǎn)移風(fēng)險對策的有(　)。

　　A. 進(jìn)行準(zhǔn)確的預(yù)測 B. 向保險公司投保

　　C. 租賃經(jīng)營 D. 業(yè)務(wù)外包

　　答案：BCD

　　解析：轉(zhuǎn)移風(fēng)險的對策包括：向?qū)I(yè)性保險公司投保;采取合資、聯(lián)營、增發(fā)新股、發(fā)行債券、聯(lián)合開發(fā)等措施實現(xiàn)風(fēng)險共擔(dān);通過技術(shù)轉(zhuǎn)讓、特許經(jīng)營、戰(zhàn)略聯(lián)盟、租賃經(jīng)營和業(yè)務(wù)外包等實現(xiàn)風(fēng)險轉(zhuǎn)移。進(jìn)行準(zhǔn)確的預(yù)測是減少風(fēng)險的方法。

　　06年多選.在下列各項中，屬于財務(wù)管理風(fēng)險對策的有(　　)。

　　A.規(guī)避風(fēng)險　　B.減少風(fēng)險　　C.轉(zhuǎn)移風(fēng)險　　D.接受風(fēng)險

　　答案：ABCD

　　05年判斷.

　　對可能給企業(yè)帶來災(zāi)難性損失的項目，企業(yè)應(yīng)主動采取合資、聯(lián)營和聯(lián)合開發(fā)等措施，以規(guī)避風(fēng)險。

　　答案：×

　　解析：規(guī)避風(fēng)險的例子包括：拒絕與不守信用的廠商業(yè)務(wù)往來;放棄可能明顯導(dǎo)致虧損的投資項目;新產(chǎn)品在試制階段發(fā)現(xiàn)諸多問題而果斷停止試制。合資、聯(lián)營和聯(lián)合開發(fā)等屬于轉(zhuǎn)移風(fēng)險的措施。

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　　三、風(fēng)險偏好

　　根據(jù)人們對風(fēng)險的偏好將其分為風(fēng)險回避者、風(fēng)險追求者和風(fēng)險中立者。

　　1.風(fēng)險回避者

　　風(fēng)險回避者選擇資產(chǎn)的態(tài)度是：當(dāng)預(yù)期收益率相同時，偏好于具有低風(fēng)險的資產(chǎn);而對于具有同樣風(fēng)險的資產(chǎn)，則鐘情于具有高預(yù)期收益率的資產(chǎn)。

　　2.風(fēng)險追求者

　　與風(fēng)險回避者恰恰相反，風(fēng)險追求者通常主動追求風(fēng)險，喜歡收益的動蕩勝于喜歡收益的穩(wěn)定。他們選擇資產(chǎn)的原則是：當(dāng)預(yù)期收益相同時，選擇風(fēng)險大的，因為這會給他們帶來更大的效用。

　　3.風(fēng)險中立者

　　風(fēng)險中立者通常既不回避風(fēng)險，也不主動追求風(fēng)險。他們選擇資產(chǎn)的惟一標(biāo)準(zhǔn)是預(yù)期收益的大小，而不管風(fēng)險狀況如何。

　　例題：根據(jù)人們對風(fēng)險的偏好將其分為風(fēng)險回避者、風(fēng)險追求者和風(fēng)險中立者。風(fēng)險中立者選擇資產(chǎn)的態(tài)度是：當(dāng)預(yù)期收益率相同時，偏好于具有低風(fēng)險的資產(chǎn);而對于具有同樣風(fēng)險的資產(chǎn)，則鐘情于具有高預(yù)期收益率的資產(chǎn)。( )

　　答案：×

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　　第二節(jié) 資產(chǎn)組合的風(fēng)險與收益分析

　　一、資產(chǎn)組合的風(fēng)險與收益

　　(一)資產(chǎn)組合含義

　　兩個或兩個以上資產(chǎn)所構(gòu)成的集合，稱為資產(chǎn)組合。如果資產(chǎn)組合中的資產(chǎn)均為有價證券，則該資產(chǎn)組合也可稱為證券組合。

　　(二)資產(chǎn)組合的預(yù)期收益率 [E(Rp)]

　　資產(chǎn)組合的預(yù)期收益率，就是組成資產(chǎn)組合的各種資產(chǎn)的預(yù)期收益率的加權(quán)平均數(shù)，其權(quán)數(shù)等于各種資產(chǎn)在整個組合中所占的價值比例。即：

　　E(Rp)=式中 式中，E(Ri)表示第i種資產(chǎn)的預(yù)期收益率;

　　Wi表示第i種資產(chǎn)在整個組合中所占的價值比值。

　　(三)資產(chǎn)組合風(fēng)險的度量

　　1.兩項資產(chǎn)組合的風(fēng)險

　　兩項資產(chǎn)組合的收益率的方差滿足以下關(guān)系式：

　　式中：

　　表示資產(chǎn)組合的標(biāo)準(zhǔn)差，衡量資產(chǎn)組合的風(fēng)險;

　　表示兩項資產(chǎn)的協(xié)方差

　　和 分別表示組合中兩項資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)差;

　　w1和w2分別表示組合中兩項資產(chǎn)所占的價值比例;

　　反映兩項資產(chǎn)收益率的相關(guān)程度，即兩項資產(chǎn)收益率之間相對運(yùn)動的狀態(tài)，稱為相關(guān)系數(shù)。理論上，相關(guān)系數(shù)處于區(qū)間 [-1，1]內(nèi)。

　�、� 當(dāng)  =1時，表明兩項資產(chǎn)的收益率具有完全正相關(guān)的關(guān)系，即它們的收益率變化方向和變化幅度完全相同，這時， ，即  達(dá)到最大。由此表明，組合的風(fēng)險等于組合中各項資產(chǎn)風(fēng)險的加權(quán)平均值。換句話說， 當(dāng)兩項資產(chǎn)的收益率完全正相關(guān)時，兩項資產(chǎn)的風(fēng)險完全不能互相抵消，所以這樣的資產(chǎn)組合不能降低任何風(fēng)險。

　�、诋�(dāng) =1時，表明兩項資產(chǎn)的收益率具有完全負(fù)相關(guān)的關(guān)系，即它們的收益率變化方向和變化幅度完全相反。這時， ，即 達(dá)到最小，甚至可能是零。因此，當(dāng)兩項資產(chǎn)的收益率具有完全負(fù)相關(guān)關(guān)系時，兩者之間的風(fēng)險可以充分地相互抵消，甚至完全消除。因而， 由這樣的資產(chǎn)組成的組合就可以最大程度地抵消風(fēng)險。

　�、墼趯嶋H中，兩項資產(chǎn)的收益率具有完全正相關(guān)或完全負(fù)相關(guān)關(guān)系的情況幾乎是不可能的。絕大多數(shù)資產(chǎn)兩兩之間都具有不完全的相關(guān)關(guān)系，即相關(guān)系數(shù)小于1且大于-1(多數(shù)情況下大于零)因此，會有0< < ，即資產(chǎn)組合的標(biāo)準(zhǔn)差小于組合中各資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)差的加權(quán)平均，也即資產(chǎn)組合的風(fēng)險小于組合中各資產(chǎn)風(fēng)險之加權(quán)平均值，因此資產(chǎn)組合才可以分散風(fēng)險。

　　2.多項資產(chǎn)組合的風(fēng)險

　　一般來講，由于每兩項資產(chǎn)間具有不完全的相關(guān)關(guān)系，因此隨著資產(chǎn)組合中資產(chǎn)個數(shù)的增加，資產(chǎn)組合的風(fēng)險會逐漸降低。但當(dāng)資產(chǎn)的個數(shù)增加到一定程度時，資產(chǎn)組合的風(fēng)險程度將趨于平穩(wěn)，這時資產(chǎn)組合風(fēng)險的降低將非常緩慢直至不再降低。

　　那些只反映資產(chǎn)本身特性，由方差表示的各資產(chǎn)本身的風(fēng)險，會隨著組合中資產(chǎn)個數(shù)的增加而逐漸減小，當(dāng)組合中資產(chǎn)的個數(shù)足夠大時，這部分風(fēng)險可以被完全消除。我們將這些可通過增加組合中資產(chǎn)的數(shù)目而最終消除的風(fēng)險稱為非系統(tǒng)風(fēng)險。

　　而那些由協(xié)方差表示的各資產(chǎn)收益率之間相互作用、共同運(yùn)動所產(chǎn)生的風(fēng)險，并不能隨著組合中資產(chǎn)數(shù)目的增加而消失，它是始終存在的。這些無法最終消除的風(fēng)險被稱為系統(tǒng)風(fēng)險。

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　　二、非系統(tǒng)風(fēng)險與風(fēng)險分散

　　非系統(tǒng)風(fēng)險，又被稱為企業(yè)特有風(fēng)險或可分散風(fēng)險，是指由于某種特定原因?qū)δ程囟ㄙY產(chǎn)收益率造成影響的可能性。它是可以通過有效的資產(chǎn)組合來消除掉的風(fēng)險;它是特定企業(yè)或特定行業(yè)所特有的，與政治、經(jīng)濟(jì)和其他影響所有資產(chǎn)的市場因素?zé)o關(guān)。對于特定企業(yè)而言，企業(yè)特有風(fēng)險可進(jìn)一步分為經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險。

　　1、經(jīng)營風(fēng)險，是指因生產(chǎn)經(jīng)營方面的原因給企業(yè)目標(biāo)帶來不利影響的可能性。

　　2、財務(wù)風(fēng)險，又稱籌資風(fēng)險，是指由于舉債而給企業(yè)目標(biāo)帶來不利影響的可能性。

　　在風(fēng)險分散的過程中，不應(yīng)當(dāng)過分夸大資產(chǎn)多樣性和資產(chǎn)數(shù)目的作用。實際上，在資產(chǎn)組合中資產(chǎn)數(shù)目較少時，通過增加資產(chǎn)的數(shù)目，分散風(fēng)險的效應(yīng)會比較明顯，但當(dāng)資產(chǎn)的數(shù)目增加到一定程度時，風(fēng)險分散的效應(yīng)就會逐漸減弱。

　　04年單選.在證券投資中，通過隨機(jī)選擇足夠數(shù)量的證券進(jìn)行組合可以分散掉的風(fēng)險是(　)

　　A.　所有風(fēng)險　　　　　　　　　　 B.　市場風(fēng)險

　　C.　系統(tǒng)性風(fēng)險　　　　　　　　　 D.　非系統(tǒng)性風(fēng)險

　　答案：D

　　07年判斷.證券組合風(fēng)險的大小，等于組合中各個證券風(fēng)險的加權(quán)平均數(shù)。(　)

　　答案：×

　　解析：只有在證券之間的相關(guān)系數(shù)為1時，組合的風(fēng)險才等于組合中各個證券風(fēng)險的加權(quán)平均數(shù);如果相關(guān)系數(shù)小于1，那么證券組合的風(fēng)險就小于組合中各個證券風(fēng)險的加權(quán)平均數(shù)。

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　　三、系統(tǒng)風(fēng)險及其衡量

　　系統(tǒng)風(fēng)險，又被稱為市場風(fēng)險或不可分散風(fēng)險，是影響所有資產(chǎn)的、不能通過資產(chǎn)組合來消除的風(fēng)險。這部分風(fēng)險是由那些影響整個市場的風(fēng)險因素所引起的。這些因素包括宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的變動、國家經(jīng)濟(jì)政策的變化、稅制改革、企業(yè)會計準(zhǔn)則改革、世界能源狀況、政治因素等。

　　單項資產(chǎn)或資產(chǎn)組合受系統(tǒng)風(fēng)險影響的程度，可以通過ß系數(shù)來衡量。

　　(一)單項資產(chǎn)的ß系數(shù)

　　單項資產(chǎn)的ß系數(shù)，是指可以反映單項資產(chǎn)收益率與市場平均收益率之間變動關(guān)系的一個量化指標(biāo)。它表示單項資產(chǎn)收益率的變動受市場平均收益率變動的影響程度。換句話說，就是相對于市場組合的平均風(fēng)險而言，單項資產(chǎn)系統(tǒng)風(fēng)險的大小。

　　ß系數(shù)的定義式如下：  式中， ，表示第i種資產(chǎn)的收益率與市場組合收益率的相關(guān)系數(shù);

　　是第i種資產(chǎn)收益率的標(biāo)準(zhǔn)差，表示該資產(chǎn)的風(fēng)險大小;

　　是市場組合收益率的標(biāo)準(zhǔn)差，表示市場組合的風(fēng)險;

　　三個指標(biāo)的乘積表示第i種資產(chǎn)收益率與市場組合收益率的協(xié)方差。

　　由于無風(fēng)險資產(chǎn)的 為零，所以，無風(fēng)險資產(chǎn)的β值為零;

　　市場組合相對于它自己的 ，相關(guān)系數(shù)為1，所以，市場組合相對于它自己的β值為1。

　　(二)市場組合及其風(fēng)險的概念

　　市場組合，是指由市場上所有資產(chǎn)組成的組合。它的收益率就是市場平均收益率，實務(wù)中通常用股票價格指數(shù)的收益率來代替。而市場組合的方差則代表了市場整體的風(fēng)險。由于包含了所有的資產(chǎn)，因此市場組合中的非系統(tǒng)風(fēng)險已經(jīng)被消除，所以市場組合的風(fēng)險就是市場風(fēng)險。

　�、佼�(dāng) =1時，表示該單項資產(chǎn)的收益率與市場平均收益率呈相同比例的變化，其風(fēng)險情況與市場投資組合的風(fēng)險情況一致;

　�、谌绻� >1，說明該單項資產(chǎn)的風(fēng)險大于整個市場投資組合的風(fēng)險;

　�、廴绻� <1，說明該單項資產(chǎn)的風(fēng)險程度小于整個市場投資組合的風(fēng)險。